狮子金融

2019年8月尾，酷热夏日香港中环的一家印刷店里，旷视科技在为提交招股书做末了冲刺：在场的 50 余人被分为几组，每组接力考核，抠出招股书里末了的标点和语法瑕疵。下昼5点55分，间隔港交所放工还剩五分钟，考核终究完成，旷视两位首创人印奇、唐文斌将十份招股书的影印版与光盘，用手推车送进了港交所。

根据赴港上市潮的通例脚本，接下来就是路演、订价、IPO敲锣……旷视离“AI 第一股”已迫在眉睫。“假如统统顺遂，旷视在昔时10月就上了。”一名介入上市的旷视高管对36氪说。

可就在这年10月7日，美国将包含旷视在内的28家中国实体列入“实体清单”，这让旷视的上市征途急转而下。

“（旷视）被控制后，包含美国在内的西方投资人，很难生意业务旷视在港股的股票，刊行新股碰到很大问题。”一名旷视的投资人通知 36 氪。

港股不确定性加重，美股更是风云莫测，复兴、华为接连遭受制裁，柔宇科技、达闼科技等被传赴美上市受阻。少了港/美股的挑选，诸如半导体、新材料、AI、云盘算等投入周期长、盈余困难的硬科技公司又没法超出 A 股的严苛门坎，只能靠风险投资输血与自我造血，苦苦挣扎。

起色在 2018 年11 月涌现：国度主席习近平在首届中国进博会宣告，将在上海证券生意业务所设立科创板，并试点注册制。当日，上交所答记者问称：“设立科创板并试点注册制是提拔效劳科技立异企业才能，加强市场包涵性，强化市场功用的一项资本市场严重革新行动。”

音讯传出后，遐想创投合伙人宋春雨立时找到AI芯片公司寒武纪的首创人陈天石：“赶忙弄，最好的（挑选）就是科创板。”

遐想创投是寒武纪 A、B、B 轮的投资方。在遐想等机构的勉励和推动下，寒武纪入手下手准备上市。为了加快进度，寒武纪还发动了它的另一名投资人、曾在国投创业担负投资副总裁的叶淏尹加入，任职CFO。

这份决议设计在当时来看相称激进。寒武纪当时方才建立 2 年，营收 1 个亿，吃亏 4000万，而此前 A 股并没有吃亏企业上市先例。

效果异常惊人。本年 6 月，仅经由两轮询问，寒武纪用 68 天首发过会，成为科创板当时最快过会企业（这一记载厥后被中芯国际打破）。7 月 20 日寒武纪正式上市，市值打破1000 亿元。

踩对点、上了科创板的公司大多取得了惊人报答。

2019年11月，金山办公上岸科创板，收盘一度大涨205%，市值超 600 亿元。对照之下，其在港股上市的母公司金山软件，当日市值仅为 244 亿元。

实在金山办公2017年就从母公司金山软件里拆分出来，赴深交所创业板列队上市，可推动极为迟缓；两年后，金山软件宣布通告，打消创业板上市请求。同年它就上了科创板。上市当天，雷军在上海证券生意业务所慨叹。“等的时刻太久，都不置信这是真的。”

科创板上市后，金山办公市值一度打破 2000 亿元，现在是科创板市值最高的公司；小米生态链企业石头科技股价在上市后曾飙升至500元/股，在 A 股仅次于茅台和卓胜微；量子科技公司“国盾量子”首日上市后一度大涨1002%，被称为“一日十倍股”，革新科创板新股首日涨幅记载。

从2019年7月开市至今，降生一年的科创板，革新了人们关于 A 股的各种认知——闪电平常的过会速率、对吃亏企业从未有过的包涵、另有使人木鸡之呆的市值和股价涨幅，都让科创板成为一座待开垦的金矿。

创业者、投资人、券商、股民……无数双眼睛盯向这里。

寒武纪上市当日，有人兴奋地把当日盈亏的截图发进了微信群里，他打新股中了一签（500 股）寒武纪，当日净赚近 10 万元。

图注：股民打新寒武纪的中签截图 图片泉源：36 氪

得知 36 氪在研讨科创板，一家人民币基金的投资人赵勇来了兴致：“文章什么时刻发？我们投的公司立时要减持，想要一篇提振自信心的文章，把手里的股票卖个好价格。”

据 36 氪相识，旷视已决议从港股回 A，现在正准备科创板上市事件，多位行业人士对 36 氪泄漏，旷视已与中信证券杀青开端协作志愿，但不消除由多家券商团结保荐，上市时刻约在 2020 岁尾。对此旷视官方复兴 36 氪：我们在斟酌统统可行的设计，现在没有明白的时刻表。

“一边（港股）是不确定性，一边（科创板）是利好，你说我们选哪？”上述旷视高管反问 36 氪。

热潮正方才开启。

吃螃蟹的人

本年清明节前夜，多位券商代表被调集暂时开会，会上不仅有北京证监局的指导加入，“三中一华”（指国内四家头部券商：中金、中信、中信建投、华泰）管理层也系数到齐，一个硬指标被提出：各家券商梳理有条件、有才能申报科创板的企业，三周内提交招股书。

“晓得国度要力推（科创板），但没想到会这么用力。”一名券商人士对 36 氪说，谈及当时的紧要，他不由得埋怨：“三周交表，我们一听，就晓得以后几天别想睡觉了。”

但这也是甜美的懊恼。“时刻短，收费高，我们都情愿做科创板的案子。”一家头部券商的保荐人Mark 通知 36 氪。

差别于主板、创业板动辄列队几年，科创板请求在受理之日起2个月内（不包含复兴时刻）出具考核看法，这也促进多量公司“光速”过会的征象。这意味着，一样挣一笔钱，券商做科创板的时刻比做主板要短许多。

券商们敏捷评价手里已在列队上市的企业，看哪些可以挪到科创板来上。预先做好财务合规的公司，最早吃到了科创板盈余。

“任何一个板块，第一批上市的企业都是有盈余的。”架桥资本副总裁樊超对 36 氪说。在科创板首批上市的25 家企业中，架桥资本投了两家，分别是卫星运用系统厂商“航天雄图”与新能源材料企业“容百科技”。

架桥资本投资的航天雄图，申报时列队只在 66 位，厥后能挤进前 25 名成为首批上市企业，樊超以为，和企业很早范例财务有很大关联。

由于架桥资本的团队多为投行背景，因而对“募投管退”中的退出环节特别注重，可以显著进步基金收益，樊超通知 36 氪，当被投企业利润凌驾 1000万时，架桥就会提示企业“尽早入手下手财务税务范例，尽早采购ERP等系统，尽早为上市做准备。”

“A股照样更喜好财务‘清洁’的企业。”Mark 对36氪说。以他做案子的履历，他发明那些有过上市、并购阅历的公司，由于已做过几轮财务内审，会更轻易被科创板接收。在第一批上市企业中，诸如澜起科技、中芯国际、中国通号、航天雄图等均有过准备上市阅历。

但国度力推科创板，企图并非是紧要弄一批财务合规的公司上市。

在科创板上市的主要加分项，是在满足科创板的研发投入、专利数目等科创属性硬指标外，其研发程度还能成为某一范畴的“国产替换”。

以首批上市的天宜上佳来讲，它做的是高铁刹车用的制动闸片，这个市场一向被德国企业克诺尔垄断，直到2013 年，天宜上佳取得了产物认证，其生产的刹车片胜利完成入口替换；而航天雄图研发的卫星遥感基本软件PIE，对标的是美国、加拿大等公司遥感软件平台，在 2017 年成为唯一当选中央国度机关软件协定供货清单的遥感产物。

一名券商行业人士通知 36 氪，由他承销的一个新材料公司，由于能完成入口替换，且是行业唯一一家，现在成了生意业务所争抢的对象：“上交所和深交所都跑过去了，想拉首创人来本身这儿上市。”

图注：科创板首批 25 家企业细分行业一览。图片泉源：世经将来

国产替换中最热的范畴在芯片，中芯国际、寒武纪在科创板的上市，把市场对科创板的热忱拉向拉热潮。

以寒武纪为例，其推出的“云边端”产物计谋，对标的是英伟达、英特尔、Arm等厂商。与这些巨子比拟，寒武纪的粮草显得左支右绌，仅2019 年，寒武纪的研发投入就高达 5 亿元，营收却只要 4 亿元。

只管有着吃亏、大客户依靠、产物生态短缺等诸多问题，但炽热的市场心情照样让“AI 第一股”尝到了甜头，本年7 月 20 日，寒武纪上市后收盘大涨288%，涨幅以至凌驾了四天前上市的中芯国际（246%），市值一度打破 1100 亿元。

“假如能早上科创板，企业就可以取得更多社会资本支持，直接在跟合作敌手的匹敌中取得上风。”宋春雨对 36 氪说，企业越早上市，吃下的实际上是“合作盈余”。

汗青上有值得参考的案例。2009 年，深交所创业板开闸，“爱尔眼科”作为首批企业上市，一名历久关注 A 股的行业人士通知 36 氪，当时证监会对连锁医疗形式认可度并不高，忧郁有过分医疗之嫌，“但由于是第一批，爱尔眼科照样上去了，如果第二批估计难度就大许多。”

盈余在于，由于上市公司融资手腕更多，爱尔眼科在上市后经由历程内保外贷、定增、银行贷款等体式格局疾速募资，睁开环球收买。2017 年，爱尔眼科用1.52 亿欧元买下欧洲最大眼科机构，成为环球最大眼科团体。十年里，爱尔眼科的股价涨了 11 倍。

创业板在过去十年已成为中国中小生长型公司的上市首选，也是生长性最强的股票板块。但科创板要有所结果，须要迈的步子更大、冒更多风险。

划定规矩的不确定性

“科创板会支持同股差别权吗？”2019 年 1 月，UCloud 的首创人季昕华在上海两会上提出了他最体贴的问题，彼时恰是 UCloud 准备上市的关键时期。“我们会做重点研讨。”一名参会的上海指导回应季昕华。

同股差别权，又称“A/B 股”，是指将公司持股与投票权离开，目标是为了让首创团队以少数股分把握对公司控制权，同时也能对峙股东好处不受损，但过去，A 股并没有同股差别权先例。

季昕华云云对峙同股差别权，是由于 UCloud 地点的云盘算赛道，是一个重资产、技术密集型行业，由于前期须要大批融资，致使股权被稀释较多；另一方面，云盘算公司又是巨子眼红的标的，季昕华忧郁UCloud 上市后，会有人经由历程二级市场提议并购，争取 UCloud 的控制权。

阿里、京东赴美、小米、美团赴港，都与本地资本市场对 A/B 股的支持有直接关联。“假如不做A/B 股，我们应当不会上科创板。”季昕华对 36 氪说。

季昕华的诉求终究得到了上交所的许可，可纵然科创板许可同股差别权，季昕华也费了好一番周折。由于 UCloud 的股东有部份为国资背景，面临如许一个“新兴事物”，不少股东持保留看法，季昕华只能展转于北京上海，挨个造访股东去诠释申明。

科创板要做起来，就打破 A 股存在 20 年的各种限定，建立起一套新划定规矩。

科创板在降生之初并不如本日这般热烈。注册制在 A 股听说已久，此前国内也有“计谋新兴板”的推出设计，也一样提出了注册制革新、针对科技产业等特性，但这一板块在 2017 年被叫停。“战兴板”的前车可鉴，让不少机构与创业者对科创板的推出，一度对峙张望立场。

科创板随后发出的细则稳住了市场自信心。2019 年 1 月30 日，证监会宣布《关于在上海证券生意业务所设立科创板并试点注册制的实行看法》，上交所随后宣布14个文件，对科创板上市规范、注册制、跟投、退出等各种细节做出诠释。

以后，科创板涌现了第一家同股差别权（UCloud）、第一家红筹/VIE架构上市（华润微）、第一家刊行 CDR（九号机器人）……现在看是立异，但在革新前夜，新入场的玩家仍须要时刻和本钱，去顺应新划定规矩。

科创板的新划定规矩对中国股民来讲也是极大应战。

“假如A 股许可，我一定做空寒武纪。”投资人赵勇对 36 氪说。

在寒武纪上市前，赵勇听闻过一套二级市场对寒武纪估值的订价模子：英伟达在国内的收入大约在 20 亿美金，若寒武纪能吃下四分之一，也就是 5 亿美金（35 亿元），根据35 倍 PS（市销率）盘算，估值为 1000 亿元。

“这个估值系统几乎太谬妄了，没有任何逻辑支持，只是根据范围，直接估计一个百分比给寒武纪。”赵勇难以佩服，由于 A 股不许可做空，他还由于没能小赚一笔感到遗憾：“如果能做空，就先打新，IPO 后卖掉，再做空。”

但认同寒武纪的声响也不在少数。久友资本总经理何煦向 36 氪剖析到：1、在AI 芯片标的中，寒武纪的稀缺性稳坐国内第一；2、寒武纪的诸多技术指标已凌驾英伟达；3、在至关主要的流片与客户落地环节，遐想、美的、OPPO 现在已经是寒武纪的计谋投资方，将来会和寒武纪举行协作共创。

“我们以为，寒武纪在刊行价的基本上再翻一倍是没有问题的。”一名寒武纪的投资人对 36 氪示意。

不合云云显著，与科创板新规下的企业上市规范有关。

在过去 A 股的盈余请求下，大多上市企业已有了稳固的客户和营收，投资者也更轻易推断这家企业的生长状态，就算散户不懂行业，过去企业上市刊行价是 23 倍市盈率的默许订价，上市后几个涨停板都是常态，股民闭着眼睛打新都能赚到钱。

但到了科创板，统统划定规矩都变了。

科创板前五个生意业务日涨跌幅不受限，这个细则调解，恰是科创板动辄IPO首日大涨数倍的泉源。正由于开放吃亏企业上市，科创板企业将来一定会鱼龙混杂。另外，对企业将来的剖断难度也会变大。因而科创板请求介入者资格较深：须要2年生意业务履历和50万生意业务资金（创业板仅请求10万元）。

紧接着，《科创板股票刊行与承销实行办法》还划定，斟酌到科创板对投资者的投资履历、风险承受才能更高，周全采纳市场化询价。这意味着，假如一级市场的估值不被二级市场接收，不仅有大概破发，以至初次公然刊行的刊行价，还会低于上一轮的估值，涌现一二级市场估值倒挂。

本年 1 月 23 日，研制肝癌晚期新药的“泽璟制药”在科创板上市，在 A 股创下了第一家吃亏企业上市记载；客岁 11 月 6 日，新材料公司久日新材在上市隔天即破发，成为2014 年 IPO 重启以来，最快破发的新股。

不过，这类极富市场化特性的百花怒放，在华兴证券首席经济学家庞溟看来，才是真正的注册制。

过去 20 年，A 股以求稳著称，这与当时的资本指导方向有关。“当时的上市融资以国有参股、控股公司为主，这就要保证只许胜利，不得失利，否则会触及国有资产流失，现在有了注册制，就是要让市场去分派资本，让市场去订价。”庞溟对 36 氪说。

开启新轮回

为投“硬科技”募资曾绝非易事。

久友资本首创合伙人李阳2018年10月入手下手召募新一期硬科技产业基金，跑了一圈后，他觉察资方们并不情愿在硬科技赛道下重注。一个月后，科创板降生，李阳看到手机里弹出的消息，以为“曙光涌现了”。

曾游移的 LP 们入手下手连续不断地给李阳打去电话：“李总，再来一趟，我们再聊聊。”2018岁尾，久友资本这支新基金很快完成了数亿元募资。现在，久友资本已投出了天宜上佳、寒武纪、优必选、索元生物等30余个硬科技项目。

退出难，几乎是统统硬科技赛道投资人一致的困难。硬科技项目周期长、盈余难。特别关于存续期更短的人民币基金来讲，就难上加难。

“能上科创板的，赶忙上。”赵勇说，这是他现在敌手头项目标发起。他通知 36 氪，本身地点的基金募资并不顺遂，幸亏参投的几家公司上了科创板，“大部份VC生存状态都很差，对项目退出极为迫切，只要退出做得好，才能让LP（出资人）惬意，LP才有大概继承出钱。”

“退出异常难，须要历久耐烦，致使许多机构就不投（硬科技）了。”宋春雨对 36 氪说，“你去看看情愿投半导体公司的机构有几家，再和投同享单车的机构数比比就晓得了。”

机构筹钱难，硬科技创业拿钱跟着更难，这是一个轮回。季昕华通知 36 氪，最初创业时想融人民币，但人民币机构会以为云盘算没法盈余，在国内不能上市，因而只好挑选美圆机构，这致使 UCloud 在科创板上市前，还需花分外的时刻和本钱撤除 VIE 架构。

科创板的降生已经是众望所归。多位硬科技范畴投资人对 36 氪示意：国内硬科技投资退出问题已压制好久，再加上眼下募资难，若再无一个适宜的二级板块承接项目，一级市场的科技范畴投资只会越发冷僻。

科创板正在让一线 VC 更敢投硬科技，投资人们发明，跟着许多“不大概上市”的企业顺遂上市，退出的愿望有了。

尚处于肿瘤等新药研发阶段的泽璟制药，在申报科创板时无营收、无利润；传感器厂商敏芯微，在上市前被合作敌手歌尔声学告状专利侵权；扫地机器人厂商石头科技，在报告期内一度与大股东小米的关联生意业务占比达 90%……

图片泉源：上交所网站

吃亏、诉讼、关联生意业务，个个都是过去 A 股企业上市的命门。可现在，泽璟制药、石头科技已完成上市，敏芯微也被通知过会，“过去想都不敢想，但真的发生了。”谈及上述企业的上市历程，不少投资人与券商都对 36 氪发出了相似的慨叹。

李阳以为，让这些看似“有问题”的企业上市，正表现了中国资本市场现在的包涵性。

在硬科技行业，初期吃亏、中期靠投资拿下产业客户、做大后遭受专利纠葛，都是罕见的行业征象，科创板要想驱逐科技行业，就要转变过去考核制下的羁系头脑。

“这个包涵性怎样表现？起首，企业要充足表露，把本身的中心上风讲清楚，也要把该表露的问题都表露出来，不要藏着掖着；其次，生意业务所要认清、尊敬、包涵科技行业的特定属性，把剩下的交给市场。”李阳对 36 氪说。

关于已上市的公司来讲，科创板意味着更快上市，把融来的钱花在刀口上。

“企业在疾速生长的时刻，融资后的资金运用效力是最高的，中国资本市场应当要帮这部份企业融资生长，那些成熟期的企业，说得直白点，不融资又能怎样着？一样能赢利，一样有许多机构去投。”如是资本董事总经理张奥平对 36 氪示意。

上市召募资金的轮回已入手下手。

科创板第一单、检测装备厂商“华兴源创”，在客岁 12 月提议了首个并购重组项目，以10.4亿元收买了合作敌手欧立通100%股权，华兴源创财务总监兼董事会秘书蒋瑞翔在接收采访时示意，这笔收买是为了扩大产物线，“公司也愿望经由历程上市处理资金瓶颈问题。”

寒武纪在募资时也明白提出，开端估计将来3年内，除了须要召募的28.01亿元外，仍需30-36亿元资金投入该等研发项目。

谈及寒武纪上市，宋春雨有些慨叹：“科创板让寒武纪四年就 IPO 了，假如没有科创板，大概要再熬四年。”

“能熬到吗？”36 氪问。

“不晓得，那多是另一个新的故事了。”宋春雨说。

更多巨子正接二连三。

7月1日，估值 2000 亿元的京东数科挂出上市指点通告，介入券商多达四家——国泰君安、中信证券、五矿证券与华菁证券。“抢得异常凶猛，四家都是挤破头才挤进去的。”一名相识生意业务的人士对36 氪说。

周鸿祎投资过的奇安信方才挂牌，另有近期官宣的蚂蚁金服，这只估值超2000亿美圆的环球最大金融科技独角兽，设计在上交所科创板和港交所主板追求同步刊行上市。

据 36 氪从三位投资行业人士处得悉，被以为历久在美股遭受低估的百度，也在准备回归 A 股，不消除在科创板上市。不过百度官方回应36氪，对此示意否定。

国际贸易磨擦的加重，让行业惊觉中心技术的匮乏——2018年，中国半导体入口高达3212 亿美圆，这一数字以至凌驾了石油和大豆。科创板与行将落地的创业板注册制，目标恰是以新划定规矩指导社会资本、注资国内科研公司。

种子被埋下了。