狮子金融

01、两个现场，一种悲喜

9月21日夜晚，钱塘江的一艘游轮上，一群中国本土基金投资人正在推杯换盏。与此同时，在狮城谁人被称为“史上最昂贵”的滨海湾金沙旅店里，一场可能是中国区域美元投资人近年来*型线下社交在同步上演。

在相距3600公里的杭州和新加坡，这是9月的两场投资人聚会：36氪中国基金合资人峰会和Super Return Asia。

这是一次玄妙的时间重叠。对撞的不仅是“咖啡”与“茶”，“红酒”与“白酒”，“雪茄”与“卷烟”，或许更在映射：中国投资行业的全球化和本土化叙事正在踏入差其余河流。

已往半年，新加坡一直人潮汹涌。「暗涌Waves」曾零星听闻许多投资人远赴狮城的新闻，甚至有不少基金和FA都在这里新设了办公室。但这次Super Return大会可能是投资人在新加坡密度最高的一次。

基本上，除了红杉等个体超头部基金之外，你可以在这里见到海内所有纯美元、双币种基金的合资人。

走进会场，山行资源首创合资人徐诗意识到，她能在这里见到的GP，“比已往一年在海内见到的都要多”。尚有一位美元基金合资人的考察是，“每三五分钟就能见到一个熟人”。

理论上，Super Return主要面向坐拥巨额资金的全球LP——大学基金会、母基金、养老基金等，为他们提供与GP交流的一种盛会。以往参会的GP数目通常少于LP，或充其量到达1:1比例。这次显然纷歧样。

上述美元基金合资人有一个大略统计：往届的峰会，每经由四五人就能遇到一个LP，而这次则需要经由七八个，“LP数目应该远没有GP多”。

事实上，就在Super Return大会举行的前后，尚有几场大会对投资人也很有吸引力：米尔肯研究院亚洲峰会（Milken Institute Asia Summit）、亚洲* Web3 流动 TOKEN2049，甚至包罗一级方程式大奖赛（F1）等一系列峰会。也正因此，新加坡焦点地段的旅店一度高达一夜2000美金，创下历史之最。

一个可能存在的误区是，许多人以为投资人齐聚新加坡，是为了项目sourcing。着实否则。除了Web3之外，新加坡并不是个盛产创业公司之地。这里更像是一个间于GP和LP之间的社交场景。以是不难发现，来往的投资人更多是合资人层面，较少有中层及以下者。

不外有意思的是，如多位介入的合资人向我们所述，以往着实能见到更多行业“大佬”，不外这次更多是基金的二号、三号位。“可能由于就算来了，就不会有实质性效果，爽性先让别人来试试水温”。

多数受访者都对「暗涌Waves」强调，此行更多是“做一些Soft的相同”，或如XVC合资人陆宜所言的“维护三年未能线下碰头的既有LP关系”。

不外，这次介入的LP已然不少。据一位美元基金合资人考察，大会APP中的LP也许估算，有七八百位，除北美和亚太LP外，还泛起了许多新家办、中东、欧洲等增量，“其中家办也许占了20%，中东则有四十来家。”

GP群体中也泛起许多新面貌。好比越南、印尼等许多东南亚区域的面貌显著多了不少，而随着创新金融在全球的崛起，许多地方也都在冒出一些新GP。一家美元基金合资人甚至在会场遇到一个从智利，飞了54个小时赶赴现场的投资人。

某种水平上，这场大会也基本能归纳综合美元的焦点议题。一家美元基金合资人的考察是，人们讨论最多的是Web3、虚拟钱币，以及机械人、新能源车、无人驾驶、AI等美元基金善于的领域。

而当我们将时空拉到钱塘江上，话题就是另一番面目了。在这个蕴蓄了四五十家海内的GPLP群体的晚宴上，人们更多的要害词是：“政策”“招商引资”以及“DPI”。

「暗涌Waves」在现场听到一组这样的对话：一人言之凿凿，“美元基金的蹊径越来越逼仄”——在已往半年，类似的论调已经不新鲜。但另一人继而回道：“但人民币基金自己也并不容易，今年能募到10亿以上基金的人都很牛。”

在那里，LP都是稀缺的。一个例子是：中璟资源，一家规模并不大的做FOFs投资的机构，治理合资人李世华刚竣事现场圆桌，就被20余人团团围住。

至少从募资来看，现时现在的人民币和美元基金，悲喜是相通的。

02、崭新的钱在那里？

「暗涌Waves」曾表达过，对一家基金来说，募资——也就是钱来自于那里，可能才是决议其气概的最要害因素。因而，这两场大会是考察美元和人民币基金行业的*契机。

加入Super Return的嘉宾，每小我私人可以进入一款大会提供的APP，这款APP可以筛选区域及身份，嘉宾可以借此找到想找的人。

*LP增量来自一些家族办公室、中东以及欧洲区域等。一家美元基金合资人在现场看到许多不着名的家族办公室，询问起来，背后基本都是互联网大厂的一些高管。除此外，来自中东的LP虽然数目不多，但其大主权基金却成为所有GP争抢的工具。

上述基金合资人告诉「暗涌Waves」，在当下这种形势下募资，既有LP非但不能增添数额，往往还会缩减。一个新的替换方案，就是纳入新的LP。他闻听的是，近期在募资的一支新基金里，新LP甚至可能占到三分之一。

在他看来，这些新LP也会由于不够成熟让GP们颇多挂念。一个显著表征是，传统的更主流的老钱，通常都有一套成熟的尺度化评价系统，这个尺度可以细化到“若是每期基金能延续4倍回报，就是及格水平”，而新钱有的以为“一两倍就很好”，有的则以为“七八倍才可以”。

对人民币市场来说，募资的主要增量来自于险资和商业银行的理财子公司。凭证德同资源首创合资人邵俊的说法，未来三五年后，它们将成为人民币市场*的两个增量。

在邵俊看来，险资耐久欠债的特点和 VC、PE这种耐久投资是最匹配的。但由于过往许多年险资习惯于牢固收益保本，喜欢做资产包，而不是盲池投资以及它自己有当期收益的审核指标，使得它们迟迟没有更多介入到VC、PE投资中来。而现在，通过“S份额配搭盲池”的形式，则能逐步解决这个逆境。

此外，在邵俊看来，已往这几年的募资难， 很大一部门来自资管新规后，商业银行系统跟股权投资基金之间的割裂。“只管资管新规有它的理由，但门关起来后，其余水就不够来支持起这个市场”。而当下，商业银行也正通过设立理财子公司，来解决相关问题。但这是一个漫长的历程：这些理财子公司需要从伟大的人群中做客户细分画像，选出适合投资7年、8年股权的客户，并举行相关职员培训，而这都需要大量时间。

而三五年内，险些每一位介入36氪基金合资人峰会的受访者都示意，来自于政府、国资靠山的钱已经、而且还在继续成为更主流。

9月21日当天，位于杭州余杭区的一位国资靠山LP穿越半个杭州，来到36氪的峰会现场。他所在的余杭区未来科技城梦想小镇，几年前照样一片水稻田，现在是一个号称对标美国硅谷的创业产业园。

这只是中国地方政府努力介入GP投资的样本之一。一位从业跨越10年的IR告诉「暗涌Waves」，早年前海内的政府指导基金主要是少量的几个一线都会，但近年来随同着合肥模式、苏州模式等的乐成，各地政府都在努力结构GP投资。之以是业内盛传人民币市场75%以上的资金都来自于政府或国资，也正源于此。

深圳市天使母基金和福田区指导基金是阿尔法公社许四清的出资方，在许四清看来，政府指导基金的优惠条件很不错：“以是深圳模式在天下形成一种虹吸征象，就像吸管一样，把天下的GP都吸已往，再筛选出合适的人选。批量捉住了天使GP，就是掌握了活水之源，这是指导基金和GP的双赢事态。”

不外多位本土基金合资人向我们示意，相较以往，作为出资人的地方政府并没有太在意投资回报，而更在意的是对地方商业的拉动，也就是人们常说的“招商引资”。几年前，返投更多照样最后一年才要完成的义务，但现在已经酿成一件从day 1就要最先思量的事情。

“这一点越来越强烈。”一位头部财政照料机构人士曾对「暗涌Waves」示意，现在他们在为融资做质料时，甚至新增了一项：能为可能参投的指导基金带来多大的商机。

为了顺应转变，德同资源治理合资人邵俊在自己的团队中引入了有政府靠山的人才，卖力招商以及企业服务方面的事情。而险峰长青合资人赵阳则告诉「暗涌Waves」：“现在在设立基金伊始就要去思量当地产业特点和指导政策统筹计划，人民币GP要在day 1就与政府有强相助。”

以是，即便在人们普遍以为青黄不接的2022年，无论美元照样人民币市场的出资人群体，照样有一些不能忽视的转变。

03、向左走，向右走

只管美元基金与人民币基金的分野，从20年前风投在中国兴起时就已存在。甚至早在2009年，人民币就因募资和投资数目首次跨越美元而被界说为“人民币元年”。但严酷来说，今年才是人民币基金声量首次跨越美元的年份。

“新投资的项目超80%都是用人民币，这与往年截然差异。”一位双币基金合资人告诉「暗涌Waves」。以前他们用美元主投互联网，人民币辅助投科技、先进制造等行业，但现在主力酿成人民币，美元辅助投出海、消费或企业服务等。

美元基金往人民币的迁徙延续在发生。2017年确立的和暄资源，原本以美元基金为主，今年最先结构人民币，其总裁兼治理合资人张梦涵发现，半导体和新能源等产业，现在用单纯的美元基金很难投到头部公司，“这些领域的创业者，照样希望拿人民币的钱”。

双币基金中，人民币在基金内部的权重也最先转变。好比CMC资源蔡祥就强调:“CMC将在人民币相关的主题偏向加大投资”。他是CMC最近新引入的一合资人，之前曾在商汤科技卖力人工智能产业基金和战略投资，善于科技投资。

美元与人民币之间重心的偏移，也使得两者的关系也越发玄妙。只管在许多层面上，美元和人民币都是“你中有我，我中有你”。在五源资源合资人刘凯看来，美元与人民币LP的偏好也最先融会，好比美元LP对确定性要求越来越高，而一直稳健著称的人民币LP反而对更多创新领域充满兴趣。

但那种距离感却在日益显著。“以前的人民币和美元，是one team two fund的打法，但现在是two team two fund。”凭证元禾辰坤高级合资人王吉鹏的判断，未来两者趋同的趋势将逐步被打破，会有严酷的分区，有些行业和区域只能美元做，而有些只强人民币来做。

着实，一直以来，美元LP和人民币LP的诉求都有天壤之别。美元LP要求单一项目占比高、*垄断、big return（大回报），对DPI的思量不在优先级。而人民币LP更适用主义，要求回本且DPI得高，对退出周期和时限也对照严酷。今年以来，人民币LP的出资要求也比想象中更为严苛。“有的要求回报，有的要求招商引资，有的是上市公司的战略协同，属于既要、又要、还要。”王吉鹏告诉我们，人民币募资“拼盘”，每次都得重新组一遍局。

美元LP和人民币LP的气概也截然不同。一家双币基金合资人告诉我们，以前他们开LP大会喜欢把人人聚在一起，厥后发现太不合适。“跟人民币LP是用饭喝酒，关系得亲；和美元LP就是放个PPT、吃个冷餐聊一下就竣事了。”赵阳在已往10年面临美元LP时从来都是简朴的T-shirt或运动衣，现在每次出差见人民币LP都要现买一件衬衣，“得想设施融入进去”。

海内美元基金往人民币端重心的偏移，也使得它们和外洋的美元基金渐趋渐远。某种水平上，也这是外洋LP颇为挂念的一点。一家美元基金合资人告诉「暗涌Waves」，从外洋LP视角看，只管美元与人民币转换的许多通道是流通的，他们也可以通过QFLP（及格境外有限合资人）投资JV（中外合资企业），但对他们来说，*一定照样美元，由于那些底层的挂念还在。一来有些特定的行业投不了，二来海内的创业者也不愿意拿美元的钱，三来在减持、退出上，美股也要更为顺畅。

逆境同样来自人民币。松禾资源合资人冯华告诉「暗涌Waves」，ODI（境外投资）立案会对照贫苦。好比要将外洋某一先进手艺孵化，大陆投资主体不是很利便，人民币的钱又出不去，走ODI模式也对照庞大，虽然海南、横琴开启了亘古未有的“境内关外”模式，但真正做起来周期对照长，“许多项目泰半年都走不完。”

固然，即便云云，海内的美元基金投资人照样有试图说服外洋LP的方式。一家从老牌美元基金中转出来的二代基金合资人告诉「暗涌Waves」，相比那些从人民币转做美元的基金，他们这些更纯正的美元基金更能赢得外洋lp认可，是由于他们有自己的“耐久牢固的全球的network，”这意味着“可以有一部门投在中国，剩下一大部门投在外洋。”

投资外洋是许多美元基金合资人可以去说服外洋LP的方式之一。一家美元基金合资人示意，他们原本就有20%的投资非中国市场，加上那些正在拓展或者思量扩展国际市场的公司，也许有40%到50%。“跨市场，而不是集中在一个市场，就是一种风险对冲。”

在上述的美元基金合资人看来，只管海内美元基金和外洋相比，已经发生了许多阻隔，但在一些外洋美元基金关注的Web 3等热门赛道，海内几家美元基金同样不甘落伍。“不管投没投，不管老板心态若何，团队里都市有一些坚定年轻的声音在研究或者推动基金去投，”而几家活跃的头部基金许多都投了10家左右。

但在更远大的历史裂痕眼前，这些弥合和融会又显得微不足道。

在五源资源刘凯看来，“人民币基金正从幼儿期向青少年生长，规模越来越大、系统越来越成熟，反观美元基金，则处于一个成年人向中暮年人过渡的阶段。”

这种错位或许注释，无论若何，在人民币和美元基金之间，在钱塘江和新加坡的滨海湾之间，上演的不会再是统一个故事。