狮子金融

百年大行瑞信（Credit Suisse）被急急放置了一场经办婚姻。瑞士政府在周末举行了一场最后一分钟救援，瑞银（UBS），瑞士另一家更稳健的老字号银行，被迫以30亿瑞郎的价钱接盘这个老对手。

但这场救援，没能抚慰住市场，反而引发了全球金融市场的恐慌。瑞信股价周一开盘暴跌72%。蝴蝶的同党余波，也扇到了大陆另一边。港股周一大跌，恒生指数收盘跌2.65%，恒生科技指数跌2.75%。

由于这场并购案中，藏着另一个更大的问题。借用罗翔最著名的金句之一，一次犯罪不外污染了水流，而一次不公正的司法却污染了水源。

这场并购案没有经由两家银行双方股东的表决通过，而是由羁系部门一锤定音。瑞士政府还威胁到，瑞信若是不接受瑞银的收购，将思量把瑞信国有化。

更严重的是，瑞士政府为了减小UBS并购的肩负，将瑞信面值约160亿瑞郎（约合172亿美元）的Additional Tier 1（AT1）债券完全减记，清零。而与此同时，瑞信的原股东们则可以拿到对应的UBS股份。这损坏了金融市场一直以来的规则，那就是债权偿付优先级应高于股权。

规则，是维持市场秩序、修建信心的器械。瑞士政府自动打破规则，这开了一个很坏的先例。只管欧洲羁系机构周一紧要声明，今后市场礼貌不会改变，AT1优先级仍高于股权。但已经有了一个特例，市场怎么会记吃不记打。

信心的崩塌，多灾修复，我们深有体会。

这会酝酿出多大的次生灾难呢？

瑞信问题的焦点是什么？

距离美国硅谷银行SVB被接受，仅仅已往9天，“信心”危急也在大洋彼岸的瑞士信贷引爆了。

瑞信在全球金融系统中的主要性，远远大于SVB。据2008年金融危急后制订的国际银行规则，瑞信被归类为30家全球系统主要性银行（G-SIBs），与中国农业银行处于G-SIBs统一档次，需要适用1%的附加资源要求。

若是说两者的危急有任何相似之处，那就是吸纳资金的能力泛起了问题，失去了造血能力。

SVB是由于它的客户集中在创投企业，客户融资难题，都要提钱维持公司运营，导致SVB存款净流出；而瑞信则更多是由于自身的“恶名昭彰”，客户们不再信托瑞信。

距离最近的几起丑闻，包罗2021年对冲基金Archegos世纪大爆仓，瑞信成为了*的买单者，蒙受了47亿美元（约300亿人民币）的巨额亏损。该银行委托外部状师撰写的一份讲述称，瑞信在各个层面临风险置若罔闻，“该营业着重于*化短期利润，未能控制甚至助长了Archegos贪心的冒险行为。”

2022年，洗钱门让瑞信的声誉进一步下跌。据媒体和国际反贪腐组织“有组织犯罪和溃烂报道项目”（OCCRP）的考察，瑞信为罪犯、多国溃烂官员和毒品走私犯开设账户，涉及的隐匿财富跨越1000亿瑞郎（约合6881亿元人民币）。

据瑞士信贷披露，受一系列丑闻和遗留问题等影响，其2022年底的“现金存款提款、到期定期存款不再续期和净资产流出水平大大高于同年第三季度的水平。”2022年四序度瑞士信贷的存款等最先显著流出，仅四序度存款便流出1380亿瑞士法郎。

而据WSJ的报道，瑞信的一系列问题，都可以追溯到2008年金融危急。在那时，瑞信的显示优于许多对手，包罗那时需要政府救助的UBS。在全球银行变得守旧，转向更稳固的营业线历程中，瑞信这个金融危急的赢家，却从未脱节对风险的偏好。

从早年员工改动客户署名举行生意，瑞信为了其收益而无视其行为；到团体CEO与财富治理子公司CEO在晚宴上拳头相向，后者出走瑞银、挖角瑞信，引发瑞信对竞对高管的跟踪监控丑闻；再到近几年的巨额投资亏损，诉讼赔偿（2020年至2022年时代支付了40亿美元的息争金和赔偿金）……

瑞信在风险上舞蹈的故事本可以继续下去，由于问题发作前，其一级资源足够率跨越14%，远高于羁系要求的7%左右。

而且欧洲银行业在整体康健水平上比美国偕行要好——据Autonomous Research数据，欧洲银行业平均流动性笼罩率为165%，远高于美国银行业的118%；据穆迪(Moody's)，欧洲银行持有的债券比例40%比美国银行（80%）要少，因此不那么容易受到利率颠簸的影响。

但瑞信危急依然发作了。SVB爆雷后，瑞信财报的“实质性弱点”在这个节骨眼上揭破，随后又爆出沙特大股东不会继续注资的新闻。多年的救火已经耗尽了投资者和客户的信心，挤兑发生了。

瑞士政府打破了什么禁忌？

只管金融业在瑞士GDP的占比多年来有所下降，但仍有10%左右。银行系统的稳健，对瑞士政府是至关主要的命题。

履历大量资金外流和延续亏损之后，瑞信的资产规模仍跨越1万亿瑞士法郎，相当于1.1万亿美元，或7.5万亿元人民币。而全天下GDP跨越1万亿美元的国家仅有17个。瑞信正是“大而不能倒”本人。

因此瑞士政府有太强烈的驱动力，去促成瑞士*大行对第二大行的并购。

然则，这场经办婚姻是无视了双方银行意愿的行政行为。银行拖拖沓拉晚于官方好几个小时公布通告，若干可以看出，被拉拢方的不情愿。紧要杀青的并购案中，双方银行股东被清扫在了游戏之外，没有被通知，遑论投票表决。股东权益被蔑视了。

其次，在瑞士政府提供的方案中，官方将提供1000亿元流动性援助贷款、90亿元损失兜底担保，以及引发市场大局限恐慌的一条——瑞信158亿瑞郎（172亿美元）的AT1债券将被完全减记。

这意味着，在股东仍能享受到（较周五市值打了4折）股本价值时，债权人的权益反而先被清零了。债权优先于股权的市场原则，被推翻了。

兴业银行金融市场营业首席债券计谋师徐寒飞谈论称，“巧取豪夺”已经无法形容SW Govt（瑞士政府）了。

AT1——这是金融危急后，欧洲银行为了知足羁系指标，吸纳市场资金，构建资金平安垫，而设计刊行的一种高票息、高风险债券。在银行资源足够率低于某个水平时，AT1可以被转换为股权或注销，从而让银行的资源足够率获得提高，制止风险扩散。在瑞信减记事宜前，这种债券很盛行，欧洲AT1市场有2750亿美元的规模。

在大部门情形下，AT1的优先级高于股权。一家银行倒闭，正常的偿付优先级是存款、一样平常债务、次级债务、股权。股东们，理应是*蒙受损失的人。

好比周一欧盟羁系机构示意，他们将继续确保股东在债权人之前肩负损失，只有在通俗股权工具充实使用后，才需要减记AT1资产。这与瑞信所做的正好相反。

瑞士的情形异常特殊。瑞信的AT1刊行条款中划定，重组时，瑞士金融羁系机构FINMA没有义务遵照任何传统的优先顺序。

因此，只管违反通例，违反一样平常市场原则，但瑞信的行为是正当合规的。徒留那些以一样平常市场原则做投资的AT1持有人，被创得嫌疑人生。

但这就像一个潘多拉的盒子，一旦打破（共识）规则的行为泛起，那么市场的信心、风险订价，很难恢复到早年。瑞士政府快刀斩乱麻地解决了眼前的危急，却给欧洲银行债券市场，甚至整个金融市场埋下了恒久的隐患。

在信心危急四处伸张的今天，首先遭受打击的就是欧洲银行，这会让银行吸储、融资更难。

而要知道，瑞信危急引爆的缘故原由就在于它的资金流失。“新债王”Gundlach最新的推文在示意危急在欧洲银行的通报：自全球金融危急以来，法国兴业银行股票走势与瑞信异常相似。

彭博宏观计谋师Simon White则发现，五年期信用违约交换（CDS）市场上，投资者将关注风险审阅眼光投向了德意志银行，其单日颠簸*。

在国泰君安国际首席经济学家周浩看来，瑞信AT1事宜带来的现实影响可能会逾越这一事宜自己……纵然银行自己的资产质量不泛起直接的恶化，金融风险仍然可能通过某种意义的“减值”甚至“清零”被直接传导至更普遍的金融系统内……这样出乎意料的减值却可能带来更大局限的“信托危急”。而当我们去追求所有金融的本质时，我们会发现“信用”是现代金融系统的基石，没有之一。

而这正是现在最缺失的器械。SVB，瑞信，一次次囚徒逆境的博弈中，利益各方都选择了最有利于自身利益的行动，最终导致了最坏的整体利益效果。原本资质不至于歇业的银行，迅速因信心损失导向歇业，进一步加剧了信心的坍塌。若是把上一轮金融危急简化为金融衍生品杠杆坍塌熏染，那么“负反馈”的信心饰演着这一轮风浪的通报介质，让漩涡不停扩大。

易方达董事长詹余引在克日一次果然分享中也提到，瑞信、硅谷银行这一切，都是在很短时间发生。所有相关方，包罗羁系、客户、投资者，险些没有时间去仔细研究或应对，信息流传速率异常快，这是和以前异常大的差异。现在做许多决议，不是基于因果逻辑关系，更多是基于一种相关性的概率判断，这会带来许多问题，加速一致预期的形成。

中国会受到多大危险？

经由周一的恐慌大跌后，港股在周二恢复了镇静。瑞信爆雷给中国市场带来的影响，似乎已经雨过风清。

一大批中国的富豪客户，也早嗅到了风险的气息，在去年的瑞信客户出逃潮中，把存款转移了出来。据腾讯新闻《潜望》，有富豪（家族办公室）一次性提走9亿美金的，有一次性提走5亿美金的。

曾经深度介入中国互联网公司赴外洋上市的瑞信，也在瑞幸造假丑闻之后，中概股隆冬之际，与中国创投公司IPO渐行渐远。

在各个层面上，瑞信与中国市场已经有了脱钩趋势。

而单个风险事宜事后，会不会迎来系统性的风险，也是已经10日“未眠”的市场介入者们亲热关注着的动向。

回忆昔时“雷曼兄弟”倒闭，MBS（房产抵押贷款证券）作为抵押品，普遍运用在种种金融生意中，MBS信用崩盘熏染性极强。全球局限的金融危急，也引发了中国经济的共振。

这一次不管是SVB照样瑞信，背后都未泛起某种特定资产的崩盘，离那时的危急模式还很远。但有意思的是，中国的银行业在这一波全球银行风险中，置身事外了。

据彭博天下银行指数追踪的 166 家上市银行数据，已往一个月显示*的 10 家银行中有八家来自中国。大型国有银行的股票显示突出，中信银行以 11% 的涨幅领跑上海股市，中国银行以 6.2% 的涨幅紧随厥后。

在彭博看来，两者的显示差异，是内地股市与全球市场脱钩的最新迹象。自去年10 月以来，沪深 300 指数与尺度普尔 500 指数之间的相关性一直为负。

在风浪的发酵历程中，美联储仍处加息历程中，中国钱币环境进一步与美元逆周期——央行上周五意外下调存款准备金率。

据兴业银行金融市场营业首席债券计谋师徐寒飞展望，美联储钱币政策转向的时间点大幅提前，预计2023年上半年将泛起“住手加息”甚至“小幅降息”可能。人民币及人民币资产可能会成为新的避险资产之一。

最近几天，瑞士央行、英格兰银行、欧洲央行和美联储都准许将接纳一切需要措施平息恐慌。因此现在展望危急将若何生长、生长到什么水平，都为时尚早。

若是被市场挑战的美联储最终宣布暂缓加息，那么利率这一风险将获得缓解。而已经被崩得越来越紧的信心危急，或许也将有所缓解。