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当地时间11月26日上午，纽交所向美国证券买卖委员会（SEC）提交了修改上市公司手册中直接上市（direct listing）相关划定的申请。该申请旨在希望SEC允许，企业通过直接上市在纽交所首次公然刊行股票，而无需接纳传统的承销方式举行首次公然募股（IPO）融资，从而到达降低募资成本、激励企业上市的目的。有新闻称，纳斯达克买卖所也将向SEC提交类似申请。

若SEC通过纽交所的申请，意味着仅买卖老股、不刊行新股的直接上市这一方式将发生改变，选择该方式的企业能够在绕开投行、省去承销费的同时，在公然市场召募新的资金。此则新闻一出，市场中随即泛起“纽交所IPO砍掉中间商”的说法。有看法以为，新规若是过审，将会是一次“重大改造”，对企业IPO原有流程中的利益相关方，尤其是投行产生影响。

然而，36氪采访多位业内人士发现，即便申请落地，想要绕开投行在美股上市，并非看起来那么美，不少企业期待中的上市流程“重大改造”也许只能激起小小水花。

什么是直接上市（direct listing）？

2018年2月初，美国SEC批准了纽交所2017年3月提交的修改上市流程的提案，直接上市由此肇始。此前，全球最大流媒体音乐服务商Spotify和办公应用开发公司Slack划分于2018年4月和2019年6月，以直接上市的方式登录纽交所。与Slack险些同时，从搜房网分拆的中指控股（China Index Holdings）也以直接上市的方式于达斯达克上市，成为纳斯达克买卖所历史上第一家接纳该方式上市的中国公司。

选择直接上市门路的企业可以绕开财政路演，从而制止在华尔街投行上投入高昂用度。然则，这些公司无法筹集到新的资金。按现有划定，接纳直接上市的企业不能刊行新股，仅允许企业员工、内部人士和投资者直接在买卖所买卖他们私人持有的股份，而纽交所26日提交的申请即是力争改变这一现状。

风险投资公司Benchmark Capital高级合伙人Bill Gurley是直接上市最大的支持者之一。今年10月，他在美国旧金山聚集了100多家发展期的科技企业CEO和200余名CFO、风险投资家和基金司理，举行了一次仅限约请的流动，名字更是直白到位——“直接上市：IPO的更简朴、更好的选择”。

Gurley的焦点理由是，投行倾向低估IPO的价钱，克扣公司的应有收益。在传统的承销过程中，承销商凭据机构投资者对首次公然上市的现实需求制订刊行价钱，并由承销商根据刊行价钱最先向民众股东出售股票，而一样平常承销商会在这个过程中压低刊行价，若是该公司股票实现了超额认购，承销商的用度就更高。

从全新开启直接上市，到现在申请消除刊行限制，纽交所的一系列行动被以为是在萧条的环境中，尽可能吸引有潜在上市意愿的独角兽企业完成上市。IPO是初创企业首创人和风险资源退出并赢利的主要方式。然而，2000年之后，美国科技企业的IPO一直保持着低迷状态，相当数目的科技公司宁愿选择在私募资源市场融资也不愿意公然上市。2017年美国证券资源市场（Equity capital markets，ECM）收入73亿美元，仅占到2000年的43%。2019年，美国第三季度IPO数目较第二季度削减逾1/3。

取代传统IPO？未必

“这（此项申请）会取代传统IPO吗？不。这能提供给公司进入公然市场、让投资者介入企业发展的新方式？是。”纽交所副主席兼首席商务官John Tuttle在接受媒体采访时这样说。

美国云支付平台Bill.com成功IPO，首日股价飙升超60%

美国云支付平台Bill.com成功IPO，首日股价飙升超60%,基于当下的市场潜力、产品核心技术以及渠道资源方面的优势，业内人士普遍看好Bill.com的资本效益增长。

直接上市无法短期内取代传统IPO流程的更要害缘故原由，并不在于纽交所这样公然市场的意愿，而在于IPO意在募资的固有逻辑，以及投行和大型投资机构的行事传统。

传统IPO的流程是：当一家企业准备在美国上市时，公司需约请一家或多家投资银行作为承销商，与其配合商量股票刊行方式、日期、刊行价钱、刊行用度等相关事宜，时间较长，一样平常为1到2年，用度也较高。股票刊行后，先给早期投资者或机构投资者举行认购，之后才面向民众。

多位接受采访的二级市场业内人士告诉36氪，此次纽交所申请即便落地亦无法推翻传统IPO的职位，尤其是中概股赴美上市，雇佣投行承销仍将是IPO的主流形式。主要缘故原由有二：第一是专业需求；第二是资源垄断。

“投行的角色，不是单纯地法律上需要你存在，而是现实工作中需要你存在。”由于市场和企业间的信息不对称，企业公然刊行的流程相当庞大，需要状师、会计师对披露的文件举行认证，也需要投行作为承销商与市场上的投资人去相同，讲投资故事。“没有经由IPO，股东的分散度相对差，流动性就很低。”

更主要的是，投行垄断了掌握最多资金的机构投资者。“大投行的牛，就在于他们手里有金主资源，一呼百应。”

简朴地说，机构投资者就像揣着大钱准备买细软的消费者，投行代表着有品牌的正规金店，既是历久互助，又有品牌背书。而企业若选择直接上市，在他们眼中就像是电商平台上的一个个卖家，良莠不齐，容易挑花眼，也有大风险。

于是，买方逻辑决议了卖方决议。“不能协助卖贵点，谁要找投行呢？”对于准备上市的企业而言，是自己跳进商品的洪流与其余股票竞争，照样找个收费的“李佳琦”，成为他最推荐的那支口红？选择显而易见。更何况，这里的“李佳琦”背后有着最愿意为“口红”花钱的买家们。

缺失投行及其背后的基石投资者，公然市场对其信心也会打些折扣，股价从而成为另一大问题。停止今年10月，Spotify的买卖价钱比去年的参考价钱低12％，Slack的价钱比26美元的参考价钱低约4％。

撇开“改造”，仅从一种与IPO并行的上市方式来看直接上市，事实哪些企业更适合呢？

现在，Spotify和Slack是仅有的两个接纳直接上市方式的着名公司。有新闻称，Airbnb有望在明年走上这条门路。此三者都是相当着名的互联网品牌，在上市的权力结构中，显然不处下风，价钱也相对透明。

一位业内人士告诉36氪：“像阿里巴巴那样就可以走直接上市，好公司就算不付钱投行也想服务。”

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