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都会化连续推进，住民消费水平不停提高，商业地产在已往二十年迎来快速生长。从娱乐休闲到体验经济，各家地产商推出的 Shopping Mall 成为人民群众一样平常“打卡”的场所，逢年过节，更经常是“红旗招展、人山人海”。做商业地产这学生意的门道都有哪些？差异企业有什么怪异打法？值得仔细研究。

「资源侦探」试图逐个剖析商业地产领域的各个玩家，窥探离你我最近的商业天下。这是「商业地产考察」系列的第001篇，重点关注大悦城。

《论语·子路》纪录，楚国的医生沈诸梁曾向孔子讨教怎样治理政事，孔子回覆：“近者悦，远者来。”意思是主政者若是能使近处的人受到利益而喜悦，那么远方的人闻风就会前来投奔。

约莫2500年后，华润团体董事长宁高宁从深圳北上，调任中粮团体董事长。一手打造华润“万象城”品牌的宁高宁受到《论语》的启发，将中粮团体旗下新开拓的地产营业板块取名为“大悦城”。

2007年底，第一家大悦城即北京西单大悦城宣布开业，首年便实现盈利。2009年，中粮团体联手厚朴投资，斥资61亿港元入股蒙牛乳业，刷新中国食物行业的最大生意金额纪录，成为蒙牛的第一大股东。“大悦城之父”宁高宁意气风发，他在收购蒙牛股份的次年放出豪言称：

“10年内将开出20个大悦城”。

10年如过隙白驹。宁高宁早已于2016年头离任中粮团体董事长一职，“开出20个大悦城”的豪言亦是落空。

住手2020年底，公司划分在北京、上海、天津等8个都会持有10个大悦城购物中央，以及大悦东风里、祥云小镇这两个和大悦城名称略有差异但属于同系列的商业地产。纵然将通过轻资产模式运营的3个大悦城盘算在内，中粮团体旗下的大悦城数目合计为15个，不仅没能杀青10年前设定的目的，与万达、龙湖等公司每年新增10-20家购物中央的速率相比，更是难望项背。

官网信息显示，住手2019年底，万达商管已在天下开业多达323座万达广场。而从重庆起身的龙湖地产，仅在2020年一年间就有10个天街宣布开门迎客。

2020年财报显示，大悦城地产有限公司（00207.HK，以下简称“大悦城”）整年完成营业收入141.1亿元，同比增进36.5%；投资物业租金及相关服务收入总额约为35.9亿元，同比下降17.4%；其中大悦城租金收入为23.8亿元，同比下降22.3%；归母净利润为11.0亿元，同比下降32.5%。财报宣布前夕的3月15日，大悦城董事长周政宣布告退。

业绩承压、高管离任；十年前赞誉加身，十年后光环消退。回首过往，大悦城是若何发展起来的？公司焦点的竞争优势和劣势划分是什么？放眼未来，大悦城又该若何自救？

01、踩中时代节点

一样平常来说，商业地产是指作为商业用途的地产，以盈利为目的，区别于以栖身功效为主的住宅地产。作为商品流通的基础设施，商业地产主要用来知足人们的购物、办公和商务需求，它要求所在地段具备厚实的人流和较强的辐射能力，收益的获取以租金收入和资产增值为主。

我国商业地产起步于上世纪90年月初，最早在北京、上海等中央都会泛起陋习模的百货店，并逐步扩展到二三线中小都会。90年月中期，人们在百货店的基础上将餐饮、娱乐等业态引入， 购物中央得以形成。

进入21世纪后，商业地产开发投资显著提速，延续多年保持高位。2010年，《关于坚决停止部门都会房价过快上涨的通知》（“新国十条”）宣布，房地产调控收紧，但由于商业地产处于调控的真空区域，投资规模继续快速增进。往后，由于商业地产价钱涨幅远低于住宅，加上前期太过投资导致库存累积，商业地产开发投资趋冷。尤其是2015年至今，商业地产投资增速放缓并进入负增进状态。

正所谓“没有乐成的企业，只有时代的企业”，企业的生长壮大与时代靠山息息相关。海内前几大商业地产物牌均确立在21世纪初，他们正好遇上了商业地产开发投资的快速生长阶段，迅速发展为巨人。大悦城品牌的确立比恒隆、万达等要晚上几年，但同样踩中了商业地产黄金生长期的时代节点。

2007年底，西单大悦城开业，成为人们口中“北京第一个真正的主题购物中央”。2010年前后，大悦城在北京、天津、上海等地的几家购物中央相继开业，那时的城镇住民收入和GDP增速均保持高位，人口向中央都会加速流入，消费升级大潮汹涌而至，西单大悦城的项目回报率延续多年保持在20%以上。

而对于母公司中粮团体而言，商业地产可以知足人们的一样平常消费需求，具有抗周期属性，借助大悦城品牌结构商业地产营业，有利于中粮团体第二增进曲线的形成，提升综合利润率。

掀开大悦城母公司大悦城控股的2020年财报会发现：与商业地产相关的“投资物业及相关服务”的毛利率达61.55%，显著比“商品房销售及一级土地开发”27.76%的毛利率凌驾一大截。

在选址方面，大悦城较为严酷，一样平常不进入低线都会，现在仅在北京、上海等8个都会落地，且购物中央往往选址在都会的焦点商圈，紧邻地铁等交通枢纽，以吸引足够大的客流量。

这与业内头部企业的做法差异较大。如万达商管旗下有300多座万达广场，遍布海内各个省市；龙湖在天下11座都会开业49个阛阓；新城控股旗下的商业地产项目更是集中漫衍在低线都会。停止2020年底，新城控股已开业的92个吾悦广场中，落在一线都会的仅有上海青浦吾悦广场一个项目。

选址严酷直接制约了大悦城的规模。在商业地产的一众玩家中，大悦城属于头部房企中的第二梯队。在营收规模、资管路径和营收手段等方面，大悦城与偕行业内的华润、龙湖、凯德等相比，差距显著。

不外，阻止的扩张措施也在很洪水平上为大悦城阻止了债务风险。已往数年，商业地产受电商袭击较大，导致出租率下降，租金回报低，部门区域的商业地产销售价钱甚至低于住宅，这也给万达等此前扩张速渡过快的企业造成压力。

2020年8月，央行和住建部团结宣布“三道红线”房企融资新规，从欠债端对房企作出约束，并将逐步扩大适用局限。总体来看，大悦城的资产欠债表较为康健。财报显示，住手2020年底，大悦城净欠债率为34.7%，剔除预收款后的资产欠债率为53.0%，非受限现金短债比为1.90，“三道红线”指标位于财政最康健的绿档。

02、注重细腻化运营

与住宅地产差异，商业地产不是“一锤子生意”，运营商能够通过持有物业连续收取租金。与住宅地产单向服务购房者差异，商业地产要双向服务品牌商和消费者，通过吸引更大客流进场消费、提升品牌商的承租能力以收取更高租金，对运营能力要求更高。

业内共识是，大悦城最大的竞争优势在于细腻化运营服务水平。相比于其他房企，大悦城瞄准18-35岁的年轻中产阶级，力争通过提升C端服务数字化水平，开发这部门客群的价值。

在商业地产的焦点要素中，“人”、“货”、“场”划分对应运营商、品牌商和消费者，针对三者的数字化则划分为内部治理数字化、商户服务数字化和C端服务数字化。

泉源：克而瑞地产研究中央

C端服务数字化详细是指，根据消费者的消费行为路径，商业地产运营商围绕售前感知、到访游逛、消费支付和离店售后四大环节，为消费者提供智慧化服务与营销。凭证大悦城商管中央CIO张灿2020年9月向媒体提供的数据，大悦城天下注册会员数目到达890万人。

购物中央天天会发生海量的运营消费数据，若那边理数据以便做出实时有用的剖析，最终促进品牌商营业收入的增添，成为各家商业地产比拼的要害能力。

以上海静安大悦城为例，2017年-2019年的三年间，通过社交裂变的方式促进会员拉新，静安大悦城共积累会员数跨越100万，会员最高单日消费占比达78%，付费会员人均消费孝顺为通俗会员的3.7倍。

静安大悦城还将消费者的性别、事情、收入、到访频次、购物喜欢等整理成主顾标签，依据标签把活跃会员划分为六大客群，并针对各自特点开展精准营销，将购物中央的流动转化率由2%提升至6.2%，提升响应品牌商销售额50%-200%。

从效果来看，大悦城的运营能力受到了品牌商的认可。财报显示，大悦城旗下购物中央2020年整年的平均出租率达93.9%。国信证券研报显示，2019年，在租金收入毛利率上，大悦城优于华润置地和新城控股，投资物业的回报率也领先新城控股和龙湖团体近3个百分点。

在营业坪效方面，大悦城整体保持着较高水平，但差异项目间的差距较大。凭证中国购物中央网的数据，2019年，西单大悦城保持着约3.5万元/年的最高坪效，这在天下局限内的购物中央中属于顶级；北京向阳大悦城和天津南开大悦城的营业坪效也靠近2万元/年，而沈阳、成都、烟台等地购物中央的营业坪效则在1万元/年上下，仍有较大的提升空间。

03、从重资产到轻重并举

商业地产领域里的玩家众多，民企万达商管一度是头名，现现在已被央企华润取代。2015年，万达在业内首提"轻资产"战略，彼时王健林示意，“5年以后，万达广场将没有重资产项目，完全轻资产化。”

对于那时正在追求缓解债务压力的万达来说，转型轻资产是一条不得不走的路。但轻资产模式也并非百利无害，若是不再新增矜持项目，就会导致房企无法使用开发贷等方式获取银行贷款，晦气于改善公司的资金状态，此外企业也无法享受商业地产随时间增值带来的收益。

正因云云，大悦城并没有完全照抄万达的作业，而是走出了一条折中蹊径——轻重并举。

2016年10月，大悦城宣布，公司正式提出"轻重并举"的大资产治理战略，由开发运营商向资产治理商转型。时任董事长周政示意，大悦城将借助资源的气力加速扩张，主要通过存量和新开发相连系，两者占比各一半，未来也许会更多通过并购获得项目。

“轻重并举”的开发模式注重对于存量项目的更新和运营。这个模式确立的缘故原由在于，一些早期过时的阛阓占有着较好的地理位置，但缺乏刷新能力，面临谋划逆境。若是房企可以激活这些存量项目，实现客流和销售额的大幅提高，就能够带来显著的租金收入提升。

2016年12月，大悦城打造的首个轻资产大悦城——天津和平大悦城开业。这是天下局限内开业的第8家大悦城，也是2016年大悦城“轻重并举”战略实行后的首个功效。天津和平大悦城的前身是津汇百货，正式开业前历经一年的刷新升级。在这个项目当中，新加坡GIC公司是出资方，大悦城输出品牌和治理能力。

业界看好大悦城以轻资产模式加速扩张规模，缘故原由主要有三点。

首先，相比从取地最先建设购物中央，存量更新的轻资产项目能够显著缩短开发周期，辅助房企较快扩张规模。烟台、杭州、重庆、武汉等地的新建项目从开工到开业平均破费35个月，而天津、昆明、上海、西安等地的存量更新项目从获取到开业平均只需要15个月。

其次，存量更新项目可以有用行使大悦城原本具有的细腻化运营能力。大悦城并非龙头房企，年销售额尚未到达千亿，在资金挪用层面并不占优势，但其细腻化运营能力突出，存量更新项目正好可以使这些能力得以对外输出。

最后，大悦城“慢工出细活”的开发节奏适合存量项目的特点。需要被更新的存量项目通常都有修建结构缺陷、商业印象不佳等硬伤，需要花时间明确定位，调改周期较长。而大悦城在商业地产领域的调改履历厚实，反而有相对优势。

固然，大悦城拥抱轻资产并不意味着对原有模式的完全舍弃，其在选址方面依然苛刻。另外，存量刷新项目的详细实行历程中，局部拆除和大面积歇业在所难免，因此开发商面临较高的刷新成本和歇业租金损失，这也对响应房企的资金调配能力组成一定挑战。

住手现在，公司通过轻资产模式，共运营天津和平大悦城、昆明大悦城以及鞍山大悦城等三个项目，同时新增在建轻资产项目2个，划分位于长沙和无锡。

“轻重并举”的开发模式仍然会是大悦城下一阶段的生长偏向。业内人士示意，随着海内商业地产的生上进入新阶段，快速开发抢占市场的风口期已经由去，未来持有优质购物中央资源、具备较强运营能力的房企投资回报率提升将更为显著。

大悦城品牌确立至今已有14年，依附对行业生长时点的把控和领先的细腻化运营能力，得以在后发情形下跻身行业头部。但受制于扩张速率和资金实力，大悦城仍然面临不少发展的烦恼。尤其是2020年以来，由于宏观经济、行业名目演化、疫情等多方面因素，原本光环加身的大悦城生长遇阻，业绩显示落伍于行业头部。

在港股市场上，大悦城的显示也不尽人意，近期股价处于每股0.5港元左右的低位，已经来到需要做出变化的时刻。

在前不久举行的业绩说明会上，大悦城新任治理层示意，2021年公司将迎来苏州大悦东风里、长沙大悦城、北京槐新大悦东风里、重庆大悦城、武汉大悦城、青岛即墨祥云小镇等6个项目的集中开业。

一年之内多个新项目开业，无疑将对大悦城的运营治理能力形成磨练。与此同时，疫情造成的影响还未完全消退，商业地产行业或将面临新一轮变化。大悦城在财报中示意，疫情带来的消费习惯改变仍在影响着行业的生长，自有品牌与直营店体量将逐步提升，网红店肆、首店经济更受关注，数字化手艺将进一步普遍使用，社群运营加倍主要。

对此，公司将以财政回报为治理导向，提升治理效能，增强细腻管控。品牌推广方面，大悦城产物线将以原创IP系统推动青年潮水内容与细分客群的联络，在打造青年文化地标的同时，实现客流和销售额之间的转换。

目的和方式均已明确，接下来磨练的，将是大悦城的执行力。